Kjenner Du Din Cost of Capital?

Med billioner av dollar i kontanter som sitter på sine balanser, foretak har aldri hatt så mye penger. Hvordan ledere velger å investere det massive mengden av kapital vil drive bedriftens strategier og bestemme deres selskapenes konkurransekraft for det neste tiåret og utover. Og på kort sikt, dagens kapital budsjettering beslutninger som vil påvirke den utviklede delen av verden er kronisk arbeidsløshet situasjon og lunkent økonomisk oppgang.,

Selv om investeringsmuligheter variere dramatisk på tvers av selskaper og bransjer, ville man forvente at prosessen med å evaluere finansielle avkastning på investeringer for å være ganske ensartet. Tross alt, er business-skoler lærer mer eller mindre de samme evaluering teknikker. Det er ingen overraskelse, da, at i en undersøkelse gjennomført av Association for Finansielle Fagfolk (AFP), 80% av mer enn 300 respondenter—og 90% av de med over $1 milliard i omsetning—bruk neddiskontert cash-flow-analyser., Slike analyser kan stole på fri kontantstrøm prognoser for å beregne verdien av en investering til en fast, diskontert med den cost of capital (definert som et vektet gjennomsnitt av kostnader på gjeld og egenkapital). For å beregne kostnaden av egenkapital, ca 90% av respondentene bruk av kapitalverdimodellen (CAPM), som tallfester retur er nødvendig med en investering på grunnlag av de tilhørende risiko.

Men det er der konsensus ender., AFP spurte sin globale medlemskap, som består av om lag 15.000 toppen finansielle ledere, hvilke forutsetninger de bruker i sine økonomiske modeller for å kvantifisere investeringsmuligheter. Merkelig nok, ingen tvil fikk samme svar fra et flertall av de mer enn 300 respondenter, 79% av dem er i USA eller Canada. (Se utstillingen «Farlig Forutsetninger.»)

Det er et stort problem, fordi forutsetninger om kostnader av egenkapital og gjeld, totalt og for de enkelte prosjekter, dypt påvirke både type og verdi av investeringer i et selskap gjør., Forventninger om avkastning finne ut ikke bare hva prosjekter ledere vil og ikke vil investere i, men også om selskapet lykkes økonomisk.

Si, for eksempel, en investering på $20 millioner kroner i et nytt prosjekt lover å gi positive årlige kontantstrømmer av $3.25 millioner kroner for 10 år. Hvis kostnaden for kapital er 10%, netto nåverdi av prosjektet (verdien av fremtidige kontantstrømmer diskontert med at 10%, minus $20 millioner investering) er i hovedsak break-even—i praksis en mynt-kaste avgjørelse., Hvis selskapet har undervurdert sin kapitalkostnad med 100 basispunkter (1%) og forutsetter en kapitalkostnad på 9%, prosjektet viser en netto nåverdi på nesten $1 million—et blinkende grønt lys. Men hvis selskapet forutsetter at kapitalen sin kostnad er 1% høyere enn den faktisk er, det samme prosjektet viser et tap på nesten $1 million, og det er sannsynlig å bli kastet til side.,

Nesten halvparten av respondentene til AFP undersøkelsen innrømmet at diskonteringsrenten de bruker er sannsynlig å være minst 1% over eller under selskapets sant pris, noe som tyder på at en rekke ønskelige investeringer blir gått opp, og at økonomisk tvilsomme prosjekter blir finansiert. Det er umulig å fastslå den nøyaktige effekten av disse feilberegninger, men omfanget begynner å bli klart hvis du ser på hvordan selskaper vanligvis reagerer når deres cost of capital synker med 1%., Ved hjelp av visse signaler fra Federal Reserve Board og våre egne beregninger, vi regner med at 1% fall i prisen på kapital fører AMERIKANSKE selskaper til å øke sine investeringer med om $150 milliarder dollar over tre år. Det er åpenbart følgeskader, spesielt i dagens økonomiske miljø.

La oss se på flere av AFP undersøkelsen funn, som viser at de fleste bedrifter’ antatt kapital er av en mye mer enn 1%.

Se hvordan terminal verdi vekst forutsetninger påvirker prosjektets totale verdi med interaktive verktøy: Hva er Din Kostnad for Kapital?,

Investeringen Tidshorisont

feilberegninger begynne med prognosen perioder. Av AFP respondentene, 46% anslå en investering er kontantstrømmer over fem år, 40% bruk enten en 10 – eller 15-års horisont, og resten velge en annen bane.

Noen forskjeller er å være forventet, selvfølgelig. Et farmasøytisk selskap vurderer en investering i et stoff over den forventede levetid for patent, mens en programvare produsent bruker en mye kortere tidshorisont for sine produkter., Faktisk, den horisonten som brukes innenfor en gitt selskapet bør variere i forhold til type prosjekt, men vi har funnet ut at selskaper har en tendens til å bruke en standard, ikke et prosjekt-spesifikk periode. I teorien, problemet kan reduseres ved å bruke de riktige terminalen verdi: antall tilskrevet kontantstrømmer utover prognose horisonten. I praksis, inkonsekvenser med terminal verdier er mye mer groteske enn inkonsekvenser i investeringer tid horisonter, som vi vil diskutere. (Se sidebar «Hvordan å Beregne terminalverdien.,»)

Kostnaden for Gjeld

etter å Ha anslått en investering som er forventet kontantstrøm for eiendelen, og selskapets ledere må neste anslår en pris som til over dem. Denne prisen er basert på selskapets kapitalkostnad, som er et vektet gjennomsnitt av selskapets kostnader på gjeld og kostnadene av egenkapital.

Estimere kostnadene av gjeld bør være en no-brainer., Men når deltakerne i undersøkelsen ble spurt om hva som benchmark de ble brukt til å bestemme selskapets kostnad av gjeld, bare 34% valgte forventet rente på nye lån utstedelse, anses av de fleste eksperter som passende antall. Flere respondenter, 37%, sa at de gjelder gjennomsnittlig rente på utestående gjeld, og 29% ser på gjennomsnittlig historisk pris av selskapets gjeld. Når den finansielle ledere justert lånekostnader for skatter og avgifter, og feil ble forsterket., Nesten to tredjedeler av alle respondentene (64%) bruke selskapets effektive skattesats, mens færre enn en tredjedel (29%) bruk den marginale skattesats (vurdert som den beste tilnærmingen av de fleste eksperter), og 7% bruk i en målrettet skattesats.

Denne tilsynelatende uskyldige beslutning om hva skattesats å bruke kan ha store konsekvenser for de beregnede kapitalkostnadene. Median effektiv skattesats for selskaper på S&P 500 er 22%, et fullt 13 prosentpoeng under de fleste bedrifter » marginal skattesats, vanligvis i nærheten 35%. I noen selskaper er denne forskjellen er mer dramatiske., GE, for eksempel, hadde en effektiv skattesats på bare 7.4% i 2010. Derfor, om et selskap bruker sine marginale eller effektiv skattesats i databehandling sin kostnad av gjeld vil i stor grad påvirke utfallet av sine investeringsbeslutninger. Det store flertallet av selskaper, derfor bruker feil kostnaden for gjeld, skatt, eller både—og, dermed, feil gjeld priser for sine cost-of-capital beregninger. (Se utstillingen «Konsekvensene av Misidentifying kapitalkostnadene.»)

risikofri Rente

Feil virkelig begynner å bli mange som du beregne kostnaden for egenkapital., De fleste ledere starter med den avkastning som en equity investor vil kreve på en risikofri investering. Hva er den beste proxy for en slik investering? De fleste investorer, forvaltere og analytikere bruker U.S. Treasury priser som målestokk. Men det er tilsynelatende alle er de enige om. Noen 46% av deltakerne i undersøkelsen bruker 10-års rente, 12% gå for fem år, pris, 11% foretrekker 30-års obligasjonslån, og 16% bruker tre-måneders rente. Det er tydelig at variasjon er dramatisk. Når denne artikkelen ble skrevet, 90-dagers Treasury note gitt 0.05%, 10-årig merk gav 2.,25%, og 30-års rente var mer enn 100 basispunkter høyere enn den 10-årige pris.

med andre ord, to selskaper i lignende virksomheter kan godt estimat svært ulike kostnader av egenkapital og slett fordi de ikke velger den samme U.S. Treasury priser, ikke på grunn av noen vesentlig forskjell i sine virksomheter. Og selv de som bruker samme målestokk kan ikke nødvendigvis bruke det samme nummeret. Litt færre enn halvparten av våre respondenter stole på den aktuelle verdien som sine referanseindekser, mens 35% bruker gjennomsnittlig pris over en angitt tidsperiode, og 14% bruker en forventet pris.,

aksjemarkedet Premium

Den neste komponenten i et selskap som er veid gjennomsnittlig kapitalkostnad er risikopremien for aksjemarkedet eksponering, ut over risikofri avkastning. I teorien, markedets risikopremie bør være den samme til enhver tid for alle investorer. Det er fordi det er en beregning av hvor mye ekstra avkastning over risikofri rente, investorer forventer vil rettferdiggjøre å sette inn penger i aksjemarkedet som helhet.

estimatene, men er sjokkerende variert., Om lag halvparten av selskapene i AFP-undersøkelsen bruker en risikopremie mellom 5% og 6%, noen bruker en lavere enn 3%, og andre går med et premium større enn 7%—et stort utvalg av mer enn 4 prosentpoeng. Vi ble også overrasket over å finne at til tross for uroen i finansmarkedene i løpet av den siste økonomiske krisen, som ville i teorien be investorer til å øke markedets risikopremie, nesten en fjerdedel av selskapene tillatt å oppdatere den sjelden eller aldri.,

Risikoen for Selskapet Lager

Det siste trinnet i å beregne selskapets kostnad av egenkapital er å kvantifisere beta, et tall som reflekterer volatiliteten i selskapets aksjer i forhold til markedet. En beta større enn 1.0 reflekterer et selskap med større-enn-gjennomsnittet volatilitet; en beta mindre enn 1,0 tilsvarer nedenfor-gjennomsnittlig volatilitet. De fleste økonomiske ledere forstå konseptet av beta, men de kan ikke bli enige om den tid som det bør være målt: 41% ser på det over en fem-års periode, 29% på ett år, 15% gå for tre år, og 13% for to.,

Reflektere over virkningen av market meltdown i slutten av 2008, og tilsvarende økning i volatilitet, vil du se at måleperioden betydelig innvirkning på beta beregning og dermed den endelige anslag på kostnad av egenkapital. For den typiske S&P 500-selskap, disse tilnærminger for å beregne beta viser et avvik på 0,25, noe som tyder på at kostnaden for kapital kan være misestimated med ca 1,5%, i gjennomsnitt, på grunn av beta alene., For sektorer, som for eksempel økonomi, som var mest påvirket av 2008 meltdown, er det avvik i beta er mye større, og ofte tilnærming 1.0, noe som tyder på beta-indusert feil i prisen på kapital som kan bli så høy som 6%.

Gjeld til Egenkapital

neste trinn er å anslå den relative andelen av gjeld og egenkapital som er hensiktsmessig for å finansiere et prosjekt., Man forventer en konsensus om hvordan å måle prosentandelen av gjeld og egenkapital selskapet skal ha i sin kapitalstruktur; de fleste lærebøker anbefaler en vekt som gjenspeiler den samlede børsverdien av selskapet. Men AFP-undersøkelse viste at ledere er ganske jevnt fordelt mellom fire ulike forholdstall: gjeldende bok gjeld til egenkapital (30% av respondentene); målrettet bestill gjeld til egenkapital (28%); dagens marked gjeld til egenkapital (23%), og nåværende bok gjeld til dagens marked egenkapital (19%).,

Fordi bokført verdi av egenkapitalen er langt fjernet fra sitt marked verdier, 10-brett forskjeller mellom gjeld-til-kapitaldekningen er beregnet fra det bokførte og skattemessige verdier er faktisk typisk. For eksempel, i 2011 forholdet mellom bokført gjeld i forhold til bokført egenkapital for å Delta Airlines var 16.6, men forholdet mellom bokført gjeld til markedet egenkapital var på 1,86. På samme måte, IBM er forholdet mellom bokført gjeld i forhold til bokført egenkapital i 2011 sto på 0.94, sammenlignet med mindre enn 0,1 for bokført gjeld til markedet egenkapital. For de to selskapene, bruk av bokført egenkapital verdier ville føre til underslår kapitalkostnadene med 2% til 3%.,

Project Risk-Justering

til Slutt, etter å ha veid gjennomsnittlig kapitalkostnad, som tilsynelatende ikke to selskapene gjør på samme måte, bedriftsledere behov for å justere det til å redegjøre for den spesifikke risiko profil av en gitt investering eller oppkjøp mulighet. Nesten 70% gjøre, og halvparten av dem riktig se på selskaper med en bedrift risiko, som kan sammenlignes med prosjektet eller oppkjøp mål., Hvis Microsoft var som vurderer å investere i en halvleder lab, for eksempel, det bør se på hvor mye kostnadene av kapital skiller seg fra at av en ren-play semiconductor selskapets kapitalkostnad.

Men mange selskaper ikke foreta noen slik analyse; i stedet kan de bare legge til et prosentpoeng eller mer til den pris., En tilfeldig justering av denne typen blader disse selskapene åpne til fare for overinvesting i risikofylte prosjekter (hvis justeringen ikke er høy nok) eller av å gi opp gode prosjekter (hvis justering er for høy). Verre er det 37% av bedriftene i undersøkelsen av AFP gjort noen justering i det hele tatt: De brukte sine egne kostnader for kapital for å kvantifisere den potensielle avkastning på et oppkjøp eller et prosjekt med en risikoprofil som skiller seg fra sin kjernevirksomhet.Disse enorme forskjellene i forutsetninger dypt påvirke hvor effektivt kapital er utplassert i vår økonomi., Til tross for rekord-lave lånekostnader og rekordhøye kontantbeholdninger, bankinnskudd, investeringer av AMERIKANSKE selskaper er anslått til å være flat eller å avta noe i 2012, noe som indikerer at de fleste bedrifter er ikke justere sine investeringer politikk for å reflektere nedgang i prisen på kapital.

Med $2 billion på spill, time har kommet for en ærlig debatt blant næringslivsledere og finansielle rådgivere om hvordan best å bestemme investeringer tid horisont, kostnad for kapital, og prosjektet risk-justering., Og det er siste gang for ikke-finansiell rapport for styret å få fart på hvordan selskapene de fører tilsyn vurdere investeringer.