a billió dollár készpénzben ül a mérlegben, a vállalatoknak soha nem volt ilyen sok pénzük. Hogy a vezetők hogyan döntenek a hatalmas tőkebefektetés mellett, az Vállalati stratégiákat fog vezérelni, és meghatározza vállalataik versenyképességét a következő évtizedben és azon túl is. Rövid távon pedig a mai tőkebefektetési döntések hatással lesznek a fejlett világ krónikus munkanélküliségi helyzetére és a visszafogott gazdasági fellendülésre.,

bár a befektetési lehetőségek drámaian eltérnek a vállalatoktól és az iparágaktól, elvárható, hogy a beruházások pénzügyi megtérülésének értékelése meglehetősen egységes legyen. Végül is az üzleti iskolák többé-kevésbé ugyanazokat az értékelési technikákat tanítják. Nem meglepő tehát, hogy a pénzügyi szakemberek Szövetsége (AFP) által készített felmérésben a több mint 300 válaszadó 80%—a—és a több mint 1 milliárd dolláros bevételű válaszadók 90%-a-kedvezményes cash-flow elemzéseket használ., Az ilyen elemzések a szabad cash-flow előrejelzésekre támaszkodnak, hogy megbecsüljék egy vállalkozás befektetésének értékét, a tőke költségével diszkontálva (amelyet az adósság és a saját tőke költségeinek súlyozott átlagaként határoznak meg). A tőkeköltség becsléséhez a válaszadók mintegy 90% – a használja a tőkeeszköz-árképzési modellt (CAPM), amely számszerűsíti a befektetés által a kapcsolódó kockázat alapján megkövetelt megtérülést.

de itt ér véget a konszenzus., Az AFP megkérdezte globális tagságát, amely körülbelül 15,000 fő pénzügyi tisztviselőből áll, milyen feltételezéseket használnak pénzügyi modelljeikben a befektetési lehetőségek számszerűsítésére. Figyelemre méltó, hogy egyetlen kérdés sem kapott ugyanazt a választ a több mint 300 válaszadó többségétől, akiknek 79% – a az Egyesült Államokban vagy Kanadában van. (Lásd a “veszélyes feltételezések.”)

Ez egy nagy probléma, mert a saját tőke és az adósság költségeire vonatkozó feltételezések összességében és az egyes projektek esetében alapvetően befolyásolják mind a vállalat által végrehajtott befektetések típusát, mind értékét., A megtérüléssel kapcsolatos várakozások nem csak azt határozzák meg, hogy milyen projektek vezetői fognak befektetni, hanem azt is, hogy a vállalat pénzügyileg sikeres-e.

mondjuk például egy 20 millió dolláros beruházás egy új projektbe azt ígéri, hogy 10 évig pozitív éves cash flow-kat eredményez, 3, 25 millió dollár. Ha a tőke költsége 10%, akkor a projekt nettó jelenértéke (a jövőbeli cash flow-k értéke 10% – kal diszkontálva, levonva a 20 millió dolláros befektetést) lényegében nullszaldós, pénzfeldobási döntés., Ha a vállalat 100 bázisponttal (1%—kal) alábecsülte tőkeköltségét, és 9% – os tőkeköltséget feltételez, akkor a projekt nettó jelenértéke közel 1 millió dollár-villogó zöld fény. De ha a vállalat azt feltételezi, hogy a tőkeköltsége 1% – kal magasabb, mint amilyen valójában, akkor ugyanez a projekt közel 1 millió dolláros veszteséget mutat, és valószínűleg félreteszik.,

az AFP felmérés válaszadóinak közel fele elismerte, hogy az általuk használt diszkontráta valószínűleg legalább 1% – kal meghaladja vagy meghaladja a vállalat valódi arányát, ami arra utal, hogy sok kívánatos beruházást elhalasztanak, és hogy gazdaságilag megkérdőjelezhető projekteket finanszíroznak. Lehetetlen meghatározni ezeknek a téves számításoknak a pontos hatását, de a nagyságrend világossá válik, ha megnézzük, hogy a vállalatok hogyan reagálnak általában, amikor tőkeköltségük 1% – kal csökken., A Federal Reserve Board és saját számításaink alapján úgy becsüljük, hogy a tőkeköltség 1% – os csökkenése arra készteti az amerikai vállalatokat, hogy három év alatt mintegy 150 milliárd dollárral növeljék befektetéseiket. Ez nyilvánvalóan következményes, különösen a jelenlegi gazdasági környezetben.

nézzük meg az AFP felmérés több megállapítását, amelyek azt mutatják, hogy a legtöbb vállalat feltételezett tőkeköltsége sokkal több, mint 1% – kal csökken.

nézze meg, hogyan befolyásolják a terminálérték-növekedési feltételezések a projekt általános értékét az interaktív eszközzel: mi a tőke költsége?,

A befektetési időhorizont

a téves számítások az előrejelzési időszakokkal kezdődnek. Az AFP felmérés válaszadói közül 46% becsüli a befektetés cash flow-ját öt év alatt, 40% – uk 10 vagy 15 éves horizontot használ, a többi pedig más pályát választ.

néhány különbség természetesen várható. Egy gyógyszergyártó cég a szabadalom várható élettartama alatt értékel egy gyógyszerbe történő befektetést, míg egy szoftvergyártó sokkal rövidebb időtávot használ termékeihez., Valójában az adott vállalaton belül alkalmazott horizontnak a projekt típusától függően változnia kell, de megállapítottuk, hogy a vállalatok általában egy szabványt használnak, nem pedig projektspecifikus időtartamot. Elméletileg a problémát a megfelelő terminálérték használatával lehet enyhíteni: az előrejelzési horizonton túlmutató cash flow-knak tulajdonított szám. A gyakorlatban a terminálértékekkel való ellentmondások sokkal szembetűnőbbek, mint a befektetési időhorizontok következetlenségei, amint azt megbeszéljük. (Lásd az oldalsávot ” Hogyan számoljuk ki a terminál értékét.,”)

A Költség Tartozás

Hogy a tervezett beruházás várható pénzáramlás, egy társaság vezetők kell, hogy a következő becslés a kamatláb, amely a kedvezmény őket. Ez az arány a Társaság tőkeköltségén alapul, amely a Társaság adósságköltségének súlyozott átlaga és saját tőkeköltsége.

egy látszólag ártalmatlan döntés arról, hogy milyen adókulcsot kell használni, jelentős hatással lehet A számított tőkeköltségre.

az adósságköltség becslésének nem gondolkodónak kell lennie., De amikor megkérdezték a felmérés résztvevőit, hogy milyen referenciaértékkel határozták meg a vállalat adósságköltségét, csak 34% választotta az új adósságkibocsátás előrejelzett kamatlábát, amelyet a legtöbb szakértő megfelelő számnak tekint. Több válaszadó, 37 százalék azt mondta, hogy a fennálló adósságokra a jelenlegi átlagos kamatlábat alkalmazza, 29 százalék pedig a vállalat hitelfelvételeinek átlagos történelmi arányát vizsgálja. Amikor a pénzügyi tisztviselők kiigazították az adók hitelfelvételi költségeit, a hibákat súlyosbították., A válaszadók közel kétharmada (64%) használja a vállalat tényleges adókulcsát, míg kevesebb mint egyharmada (29%) használja a marginális adókulcsot (amelyet a legtöbb szakértő a legjobb megközelítésnek tart), 7% pedig célzott adókulcsot használ.

Ez a látszólag ártalmatlan döntés arról, hogy milyen adókulcsot kell használni, jelentős hatással lehet A számított tőkeköltségre. Az S&p 500 vállalatok esetében a medián effektív adókulcs 22%, teljes 13 százalékponttal alacsonyabb a legtöbb vállalat marginális adókulcsánál, jellemzően közel 35%. Egyes vállalatoknál ez a különbség drámaibb., A GE-nek például 2010-ben mindössze 7,4 százalékos volt a tényleges adókulcsa. Ezért az, hogy egy vállalat marginális vagy hatékony adókulcsait használja-e adósságköltségének kiszámításakor, nagyban befolyásolja befektetési döntéseinek eredményét. A vállalatok túlnyomó többsége tehát az adósság, az adókulcs vagy mindkettő-és ezáltal a rossz adósságkamatlábakat használja a tőkeköltség-számításokhoz. (Lásd a “a tőkeköltségek téves azonosításának következményei” című kiállítást.”)

A kockázatmentes Arány

a hibák valóban elkezdenek szaporodni, amikor kiszámítja a saját tőke költségeit., A legtöbb menedzser azzal a megtérüléssel kezdődik, amelyet egy részvénybefektető kockázatmentes befektetésre igényelne. Mi a legjobb proxy egy ilyen beruházáshoz? A legtöbb befektető, menedzser és elemző az amerikai kincstári kamatlábakat használja referenciaértékként. De nyilvánvalóan csak ebben értenek egyet. A felmérés résztvevőinek mintegy 46%-a használja a 10 éves kamatlábat, 12%-uk az ötéves kamatlábat, 11%-uk inkább a 30 éves kötvényt, 16%-uk pedig a három hónapos kamatlábat. Nyilvánvaló, hogy a variáció drámai. A cikk elkészítésekor a 90 napos kincstárjegy 0,05% – ot, a 10 éves jegyzet 2-et hozott.,25 százalékkal, a 30 éves hozam pedig több mint 100 bázisponttal volt magasabb a 10 éves kamatnál.

más szóval, a hasonló vállalkozásokban két vállalat nagyon eltérő sajáttőke-költségeket becsülhet meg, pusztán azért, mert nem ugyanazt az amerikai kincstári kamatlábat választják, nem pedig a vállalkozásaik lényeges különbsége miatt. Még azok is, akik ugyanazt a referenciaértéket használják, nem feltétlenül ugyanazt a számot használják. A válaszadóink valamivel kevesebb, mint fele a jelenlegi értékre támaszkodik referenciaértékként, míg 35% Az átlagos kamatlábat használja egy meghatározott időszak alatt, 14% pedig előrejelzett kamatlábat használ.,

A részvénypiaci felár

a vállalat súlyozott átlagos tőkeköltségének következő összetevője a tőkepiaci kitettség kockázati prémiuma, a kockázatmentes hozam felett és felett. Elméletileg a piaci kockázati prémiumnak minden befektető számára egy adott pillanatban azonosnak kell lennie. Ez azért van, mert ez egy becslés, hogy mennyi extra hozamot, mint a kockázatmentes arány, a befektetők elvárják indokolja üzembe pénzt a tőzsde egészére.

a becslések azonban megdöbbentően változatosak., Az AFP felmérésben részt vevő vállalatok mintegy fele 5-6% – os kockázati prémiumot alkalmaz, egyesek 3%—nál kevesebbet használnak, mások pedig 7% – nál nagyobb prémiummal járnak-ez több mint 4 százalékpontot jelent. Meglepődve tapasztaltuk azt is, hogy a pénzügyi piacokon a közelmúltbeli gazdasági válság idején kialakult zűrzavar ellenére, amely elméletileg arra készteti a befektetőket, hogy növeljék a piaci kockázati prémiumot, a vállalatok közel negyede elismerte, hogy ritkán vagy soha nem frissíti.,

A vállalati állomány kockázata

a Társaság saját tőkeköltségének kiszámításának utolsó lépése a béta számszerűsítése, amely a cég részvényeinek a piachoz viszonyított volatilitását tükrözi. Az 1.0-nál nagyobb béta az átlagosnál nagyobb volatilitással rendelkező társaságot tükrözi; az 1.0-nál kisebb béta az átlag alatti volatilitásnak felel meg. A legtöbb pénzügyi vezető megérti a béta fogalmát, de nem tudnak megállapodni abban az időszakban, amikor azt meg kell mérni: 41% ötéves időszak alatt, 29% egy év alatt, 15% három évre, 13% pedig kettőre.,

a 2008 végi piaci összeomlásnak és a volatilitás megfelelő emelkedésének hatását tükrözve azt látja, hogy a mérési időszak jelentősen befolyásolja a béta számítást, és ezáltal a sajáttőke költségének végső becslését. A tipikus s& p 500 vállalat esetében a béta kiszámításának ezen megközelítései 0, 25 varianciát mutatnak, ami azt jelenti, hogy a tőke költségét átlagosan körülbelül 1, 5% – kal lehet rosszul becsülni, csak a béta miatt., A 2008-as összeomlás által leginkább érintett ágazatok, például a pénzügyi kimutatások esetében a béta-eltérések sokkal nagyobbak, és gyakran megközelítik az 1.0-t, ami a tőke költségének béta-indukált hibáit jelenti, amelyek akár 6% – ot is elérhetnek.

az adósság-saját tőke arány

a következő lépés az adósság és a saját tőke relatív arányainak becslése, amelyek alkalmasak egy projekt finanszírozására., Konszenzusra lehet számítani azzal kapcsolatban, hogy miként lehet egy vállalat tőkeszintjében mérni az adósság és a saját tőke arányát; a legtöbb tankönyv olyan súlyozást javasol, amely tükrözi a vállalat teljes piaci kapitalizációját. De az AFP felmérés azt mutatta, hogy a vezetők elég egyenletesen oszlik négy különböző arányok: a jelenlegi könyv adósság-részvény (30% – a szerint); célzott könyv adósság-részvény (28%); a jelenlegi piaci adósság-részvény (23%); valamint aktuális könyv adósság jelenlegi piaci részvény (19%).,

mivel a saját tőke könyv szerinti értékei messze vannak a piaci értékektől, a könyv szerinti és a piaci értékekből kiszámított adósság-sajáttőke arányok közötti 10-szeres különbségek valójában jellemzőek. Például 2011-ben a Delta Airlines könyv szerinti tőkéhez viszonyított könyv szerinti adósság aránya 16,6 volt, de a könyv szerinti adósság piaci részesedéshez viszonyított aránya 1,86 volt. Hasonlóképpen, az IBM 2011-ben a könyv szerinti adósságnak a könyv szerinti tőkéhez viszonyított aránya 0,94 volt, szemben a könyv szerinti adósság piaci részesedéshez viszonyított 0,1-nél kisebb arányával. E két vállalat esetében a könyvtőke-értékek használata a tőkeköltség 2-3% – os alábecsüléséhez vezetne.,

Projekt Kockázat Beállítása

Végre, meghatározása után a súlyozott átlagos tőkeköltség, ami, úgy tűnik, nincs két cégek ugyanúgy, vállalati vezetők, be kell állítani, hogy a számla az adott kockázati profil az adott befektetési vagy beszerzési lehetőséget. Közel 70% – uk igen, és ezeknek a fele helyesen tekint a projekthez vagy akvizíciós célhoz hasonló üzleti kockázattal rendelkező vállalatokra., Ha például a Microsoft egy félvezető laboratóriumba kíván befektetni, akkor meg kell vizsgálnia, hogy tőkeköltsége mennyire különbözik a tiszta játék félvezető cég tőkeköltségétől.

a legtöbb amerikai vállalkozás nem módosítja befektetési politikáját, hogy tükrözze tőkeköltségük csökkenését.

de sok vállalat nem vállal ilyen elemzést; ehelyett egyszerűen hozzáadnak egy vagy több százalékpontot az arányhoz., Tetszőleges alkalmazkodási ilyen levelek ezek a vállalatok nyitott a veszély overinvesting a kockázatos projektek (ha a beállítás nem elég magas), vagy az elhaladó jó projektek (ha a beállítás túl magas). Ami még rosszabb, az AFP által megkérdezett vállalatok 37% – A egyáltalán nem tett kiigazítást: vállalatuk saját tőkeköltségét arra használták fel, hogy számszerűsítsék az akvizíció vagy egy olyan projekt potenciális megtérülését, amelynek kockázati profilja eltér az alaptevékenységétől.Ezek a feltételezések óriási különbségei mélyen befolyásolják a tőke hatékony felhasználását a gazdaságunkban., Annak ellenére, hogy a rekord-alacsony hitelfelvételi költségek rekord készpénz, beruházások az AMERIKAI cégek előrejelzések szerint sík vagy enyhén csökken 2012-ben, jelezve, hogy a vállalkozások többsége nem beállítása a befektetési politikák, hogy az tükrözze a csökkenés a tőkeköltség.

a $2 billió tét, az óra jött egy őszinte vita között az üzleti vezetők és pénzügyi tanácsadók arról, hogyan lehet a legjobban meghatározni a befektetési időhorizont, a tőke költsége, és a projekt kockázat kiigazítás., És itt az ideje, hogy a nem pénzügyi vállalati igazgatók felgyorsítsák, hogy az általuk felügyelt vállalatok hogyan értékelik a beruházásokat.